小钱频道 | 人民币加入SDR反对被做空的理由是什么？

文/安阳

在IMF宣布人民币加入SDR两天后，离岸人民币汇率暴跌，港股也大幅调整，反复试探近期下行通道的支撑线。 上述现象让很多投资者感到不解，因为加入SDR一直被很多投资者视为利国利民的好事。 在宣布加入SDR后，港股一度暴涨。

问题出在哪儿？ 为什么人民币加入SDR对港股的推动力有限？ 离岸人民币汇率与港股有关系吗？ 海外市场投资者是否不了解中国国情，缺乏应有的理性？

美元/离岸人民币汇率（日线图） 资料来源：Investing.com 和 Wind

为什么人民币会“做空”

离岸人民币汇率大幅下跌的最直接原因是离岸人民币的空头力量远大于多头。 中国人认为人民币加入SDR有利国利民，但海外贸易商未必这么认为。 在与一些交易员交流时不难发现，在人民币加入SDR后，他们更倾向于做空离岸人民币（CNH）：原因是CNH缺乏坚实的基础； 而此时加入SDR对央行来说将极具挑战性； 它还将触发尝试底线操作。 下面对这三点进行详细说明。

首先，海外投资者认为CNH缺乏坚实的基础。 最重要的原因是中国疲弱的宏观经济形势与美国的经济复苏形成了非常明显的反差。 12月9日公布的CPI同比小幅上涨，但并不意外。 PPI连续第45个月下降，外汇储备大幅下降，加剧了市场的贬值预期。 未来一段时间，中美经济形势的对比将在很大程度上决定人民币汇率走势。 考虑到美国已恢复到加息阶段，不少人仍认为美元兑人民币有走强势头。

其次，加入SDR使中国人民银行的监管更加受国际因素制约。 原因是加入SDR后，人民币需要保持币值稳定。 中国高层今年多次表示，人民币没有长期贬值的基础。 交易员认为，这大大限制了央行降息的频率和空间。 另一方面，中国宏观经济疲软尚未见底，央行原本不得不降息或降准以释放流动性。 以上两个因素显然构成制约因素。

尽管存在相互制约，但部分对冲基金仍押注人民币贬值的驱动力更大：因为中国加入SDR后，将面临IMF成员国的降息压力。

IMF在公告中还指出，SDR借款利率也将根据一揽子货币的利率权重进行调整，并将在明年4月对这一问题进行进一步审查。

“执行董事指出，与过去一样，当新的特别提款权货币篮子生效时，特别提款权利率可能会受到影响。 他们期待着全面讨论特别提款权利率变化可能带来的影响。 这将使国际货币基金组织有足够的时间在新的特别提款权篮子生效之前做出相关政策决定。” （基金组织新闻稿第 15/543 号）

一位宏观对冲基金交易员解释说，目前各国向IMF的加权平均借款利率约为1%。 假设明年10月，中国三个月期国债利率仍维持在2.52%左右，加上SDR近11%的权重，将直接导致各国利率上升近20个基点IMF债务国——鉴于此，那些受援国肯定会向中国货币当局施压，要求中国尽快降息。 当然，中国央行还有10个月的调整时间，而美国已经进入加息周期，也会减轻中国的压力，所以这个预期能否实现还是个未知数。

但从中国自身出发，近期加快降息降准的步伐未必是坏事。 有美资客户私下表示，“逆转预期”的游戏其实很简单。 当当局的贬值幅度超过市场预期时，汇率贬值预期就会逆转。

“但（我们猜测）中国人民银行目前仍有严重担忧，因此不敢这样做，”他说。 对于央行来说，如何像IMF预期的那样维持币值，彻底扭转市场的贬值预期，顺利实现贬值目标，促进中国出口，需要极其高超的技巧。

第三，为什么说CNH贬值是对中国人民银行底线的考验？ 作为SDR的新成员，中国人民银行的执行力也面临来自国际市场的持续考验。 新的SDR权重将于明年10月1日生效。 如果明年中国要正式成为新的SDR一篮子货币的成员，就必须在接下来的一段时间内实现保持货币稳定的目标，以免引起反对人民币加入的声音。特别提款权。 真理之力轰然倒地。 有鉴于此，不少境外机构押注央行将干预人民币汇率。

然而，这些机构实际上并不知道离岸人民币汇率会跌到什么程度，触及中国的底线。 过早干预，对中国来说得不偿失（会消耗大量外汇储备）； 干预太晚，恐形成更强的贬值预期，诱发更多短线力量。 因此，央行的时机非常重要。

事实上，外汇市场一直是一个被各国央行干预的市场。 过去几年，英国、美国、日本、欧盟的央行都没有“不良记录”。 但作为新兵，人民银行会不会比这些央行干预得更高、更有公信力？ 这些国际机构的交易员正在睁大眼睛。 事实上，他们也希望中国央行给出一个强有力的参考信号。

“市场不知道央行的底线，这次还要继续考验承受能力。” 上述美资客户说。 不过，他预计，近期央行不会对离岸人民币汇率干预力度过大。 毕竟，中国刚刚发布了疲弱的经济数据。 这个时候，海外市场几乎都感觉到人民币要贬值了。 对付他们只会白白消耗外汇储备。

港股暴跌的原因

知道了离岸人民币走弱的原因，港股大跌的原因也浮出水面。 抛开其他因素不谈，仅从货币角度看，人民币走弱不利于人民币资产价格。 在恒生指数中，中国国有企业占据近40%的权重。 如果算上腾讯等中国民营企业，这个权重已经超过了一半。 人民币走弱将直接影响人民币资产的价格预期。

其次，港股以港元计价，港元因盯住汇率而被称为“小元”。 加之香港对大额资金的流动没有限制，因此香港的资金流动性极强，使得海外机构很容易将香港股市视为“提款机”。 一旦海外机构觉得其他市场可能出现问题，就会先从香港获利，“套现”救灾。

“我们喜欢香港，10亿美元以上的资金在这里很容易转移，这是亚洲乃至其他发达国家做不到的，这才是香港真正的竞争力所在。” 一位国际对冲基金经理说。

顺带一提，很多刚入港的投资者都认为此举对港股不利。 但实际上，从长远来看香港真有比特币提款机吗，正是因为香港是流动性极强的提款机，欧美大型养老基金才愿意长期持有港股。 因为对于这些机构来说，紧急情况下的流动性比任何救助措施都更加珍贵（相信很多A股投资者在今年的市场变局中已经深刻体会到了这一点）！

未来呢？ 天不会塌下来！

由上可知，CNH的走弱和港股的暴跌，正是中国宏观经济和美国复苏对汇市的反应。 展望未来，如果中国经济出现触底反弹迹象，人民币贬值压力自然消除。 但在此之前，境外机构将不断尝试冲击央行底线，直至央行回应。

最近，我的一些客户开始索要港交所的离岸人民币期货合约。 需要提醒散户投资者的是，CNH虽然是海外市场的汇率，但也会受到央行的干预。 因此，需要密切关注央行的政策动向。 如果人民币贬值过快，不排除掉头升值； 如果中国宏观经济数据出现好转迹象，不排除会直接炸掉CNH的“空头头寸”，因此需要适度止损。

港股方面，我们目前在等待两大信号：一是美联储16日左右的利率决议； 二是中国人民银行是否会采取行动防止离岸人民币过度贬值。

近期港股大幅调整，但若美国议息会议结果偏鸽派（即加息幅度不大，或加息频率低于市场预期），或央行干预人民币贬值趋势，可能带动港股大幅反弹。

可以提醒散户的是，现在是大户卖出震荡的好时机，散户最好避免和大户冲撞，或者等情况明朗后再进场。 对于那些风险承受能力强、投资周期长的高净值客户，此时可以逐步小额建仓。

最后再说说炒港股的一些心得。 最近看了一些内地券商的港股研究报告和很多财经媒体对海外市场的报道。 感觉有些评论很情绪化，甚至用极具煽动性的言词来介绍观点，有的甚至诉诸阴谋论。

这种做法对海外机构投资者来说毫无用处——真正投资的人是没有时间去读这样的“文学”作品的。 相反，有故事的耸人听闻的研究报告往往会引起散户的注意，因为韭菜更容易热情、情绪化。

不幸的是，在香港市场，投资者应该做空的时候做空。 你很难判断它是恶意的还是善意的。 如果一只大基金持有大量重量级国企，当基金经理预期H股指数暴跌时，一定会做空期货指数来锁仓价值——你能指责它吗？这个时候做空指数？ 它会让投资者承担市场崩盘的风险吗？

在此特别提醒刚接触港股的人士注意，每个市场都有自己的运作规则，适用于A股市场的规则未必具有普遍性，甚至可能行不通。 当香港市场遭遇挫折时，你应该深刻反省自己的投资策略和理念，而不是责怪市场。

就像最近微博火爆的文章里写的：“不要以为世界抛弃了你，世界根本没时间跟你说话”——做空人民币，做空港股，其实它已经与你无关。 对于有兴趣在香港或海外市场进行交易的投资者，在花时间阅读那些骂海外黑恶“做空势力”的文章后，不妨多花点时间与一些海外投资者交流信息，了解他们的投资理念，甚至是他们的市场策略。 多看海外深度报道，也能帮助您了解海外市场，提升交易体验。

作者杨安，兴业金融集团高级副总裁，曾供职于美国道富银行和加拿大宏利资产管理公司。 资深港漂，混迹香港投资圈多年。 接触过很多股市的恩怨情仇，深感投资不易。 希望通过通俗易懂的故事香港真有比特币提款机吗，用通俗易懂的语言，与秦朔的朋友圈分享投资理念。

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